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Daily PRO – Combates no Paralelo 38

Um trader alavancado será sempre um trader alavancado. Não importa se ele já quebrou uma ou duas vezes. Ele vai quebrar a terceira. É a sua natureza. Tenho a impressão de que já escrevi isso. ” Eu quase que nada não sei, mas desconfio de muita coisa. (…) O que mais penso, testo e explico: todo-o-mundo é louco. O senhor, eu, nós, as pessoas todas. Por isso é que se carece principalmente de religião: para se desendoidecer, desdoidar.”

Segundo Riobaldo, personagem de Grande Sertão: Veredas, reza é que sara da loucura. Para ele, pode ser qualquer coisa: cristão, católico, as preces do compadre Quelemém, da doutrina de Cardéque, batista. O importante é rezar. “ Eu queria rezar – o tempo todo.”

Eu rezo pouco. Talvez por isso não me desendoide.

Olho para as ações de Eletropaulo. Dizem que não é nada, apenas devaneio de Felipe, nascido diferente. “ O senhor concedendo, eu digo: para pensar longe, sou cão mestre – o senhor solte em minha frente uma ideia ligeira, e eu rastreio essa por fundo de todos os matos, amém!””

Vejo um volume alto e nenhuma corretora com fluxo de estrangeiro. Até ai, ok. Mas são várias ordens casadas, de uma corretora local para outra, com o mesmo volume, numa sensação de certo artificialismo nos preços. As coisas vão assim até o final do dia e, de repente, não mais que de repente, boom! Uma súbita disparada no leilão de fechamento. Padrão sistemático, dia após dia. Talvez seja só coincidência, que, sem querer, funcionaria para marcar determinadas cotas para cima, algo, também coincidentemente, importante para alguém que está no limite da alavancagem…

As ações sobem 26% no ano, mesmo depois de soltar um ebitda de 700 milhões de reais, contra um ebitda regulatório de 1,2 bilhão de reais; muita ineficiência e falta de controle de custos e despesas – sem falar na série de passivos off balance.

Dada a atual estrutura de capital, não me surpreenderia com a necessidade de um follow on (oferta de ações), a exemplo do ocorrido com Light. Para mim, é o grande short (venda) da Bolsa, principalmente com este cheiro de algo podre no ar. Recorrendo novamente ao Riobaldo, “Por que o Governo (no caso, a CVM) não cuida?”

Ok, isso é um tema muito específico para você. Eu concordo. Querem saber do julgamento da chapa Dilma-Temer, iniciado hoje no TSE… Devemos fazer hedge para isso? Espera-se tanta procrastinação, tanto da defesa quanto de pedidos de vista, que sinceramente não me parece o caso. A coisa fica quase necessariamente para o ano que vem. Passada a Previdência, a verdade é que pouco importa se seguimos ou não com Michel Temer. Então, em sendo em 2018, quando a reforma previdenciária já deve ter sido aprovada, o julgamento perde a relevância.

Os ventos do exterior me preocupam mais. Bolsas internacionais operam em baixa, com investidores adotando cautela à espera do encontro entre Donald Trump e Xi Jinping – qualquer recrudescimento nas relações diplomáticas e/ou comerciais entre China e EUA seria bem ruim para ativos de risco. Não me parece muito o caso, pois há uma dependência recíproca ai de importações e exportações. O problema de China, pra mim, é sua infinidade de desequilíbrios estruturais – há estoque de minério de ferro em seus portos suficiente para levantar 13 mil torres Eiffel.

Tudo bem, você pode falar que isso é um problema maior para os produtores de baixa qualidade, que o prêmio do minério de alto teor de concentração está alto e Vale oferece vantagens competitivas nesse cenário. Também temos um bom valor escondido associado ao nível, reconheço. Mas, olha, 13 mil torres Eiffel é coisa, hein?

Ibovespa Futuro abre em baixa de 0,4 por cento, acompanhando clima ruim no exterior. Dólar sobe contra o real. Juros futuros não apresentam tendência definida. Curtos caem mais atentos ao desempenho abaixo do esperado da produção industrial (0,1% contra 0,6% projetado), enquanto longos sobem com incremento da aversão a risco.

Agenda local trouxe também IPC-Fipe, em alta de 0,14%, depois da deflação anterior. Nos EUA, saem encomendas à industria, balança comercial e ISM de condições empresariais. Zona do Euro apresenta vendas ao varejo.

Temos na agulha uma nova recomendação na série Double-X. Relatório deve sair ainda na parte da manhã. Vale a pena ficar ligado.

Produção Industrial entra pra lista negra

Na última semana só tivemos surpresa negativa vinda da atividade. Começamos com vendas no varejo negativa, depois desemprego, e IBC-br.

Agora foi a vez dos dados de produção industrial surpreenderem para baixo. O índice esperado para o mês era de 0,6 por cento, mas o resultado de fato ficou em 0,1 por cento.

Com isso, o dado ano contra ano foi para o terreno negativo ficando em menos 0,8 por cento.

Comparando com o mês anterior, tivemos uma melhora em bens de capital e duráveis. Por outro lado os Semi e não duráveis voltou para o terreno negativo.

Com isso, os economistas certamente irão revisar suas expectativas de PIB para baixo. O outro lado da moeda é que a queda de juros fica com um espaço maior.

CVC: todos querem ver o Mickey

Dólar baixo e estável vem fazendo a alegria de quem vai para a Disney, mas também de quem vende o pacote de viagens.

Após um 2016 um mais tímido, o crescimento da venda de pacotes internacionais de CVC (CVCB3) foi 37 por cento maior no 1T17.

No consolidado (CVC + Rextur + Submarino + Experimento) reserva confirmadas subindo 12 por cento na comparação anual, um pouco abaixo dos 13 por cento do 4T16.

Com a boa performance, vendas mesmas lojas subiram ótimos 13 por cento, acelerando dos 11 por cento no 4T16.

Os dados operacionais corroboram a ótima dinâmica da companhia. CVC vem entrando em novos mercados com as compras de Submarino (online), Rextur (corporativo) e Experimento (intercâmbio) sem perder o foco em seu negócio principal – o famoso pacote de turismo de lazer.

O mais impressionante é que CVC cresce mesmo com o varejo ainda bastante retraído. O desempenho da companhia poderá ser muito melhor com alguma recuperação do emprego e renda.

As ações refletem o poder da companhia e sobem nada menos que 77 por cento em 12 meses.

Agronegócio: Venda de terras avança. Bom para BrasilAgro

O projeto de venda de terras a investidores estrangeiros será apresentado hoje ao presidente da Câmara dos Deputados, Rodrigo Maia, e está mais liberal do que o texto que tramita atualmente no Congresso.

No novo texto, não há limite de 100 mil hectares por investidor, apesar de um maior controle sobre a informação de quem estará comprando as terras.

O Governo quer colocar algumas restrições também às compras por Fundos Soberanos por uma questão de soberania nacional. Estima-se que mais de 40 bilhões de dólares nos próximos cinco anos poderiam ingressar no Brasil via investimentos em terras agrícolas.

Segundo fontes ligadas ao agronegócio, o alto escalão do governo junto à bancada ruralista do Congresso estão inclinados a aprovar este novo texto em breve. Afinal de contas, o governo precisa de recursos latentes para fechar suas contas.

Chineses (que já mostraram bastante interesse), americanos e europeus estão só esperando a aprovação para injetar seus dólares no agronegócio brasileiro. Uma das maiores beneficiadas deste esperado movimento é BrasilAgro (AGRO3) que possui um portfólio robusto e diversificado de propriedades rurais de mais de 1 bilhão de reais e que seria diretamente impactado pela apreciação do valor das terras.

Momento operacional desafiador aos operadores de shopping.

Um dos maiores desafios dos operadores de shoppings é manter a taxa de ocupação alta e inadimplência baixa.

O espaço vago, conhecido como vacância, tem aumentado de forma significativa afetando tanto os antigos quanto os novos shoppings, assim como as taxas de inadimplência seguem pressionadas.

Com menos lojistas os custos crescem – por exemplo condomínio e/ou impostos – e a receita diminui, já que uma parcela das vendas vai para o shopping.

Os esforços para diminuir a vacância já são vistos em:

• Atração de mais público (mix de lojas, estacionamento de graça, promoções e sorteios, serviços, lazer, etc…);

• Descontos de aluguel e/ou alivio temporário de capital de giro aos lojistas;

• Menor participação nas receitas

Gostamos do setor mas sugerimos cautela para as ações principalmente após o rali recente, suportado, principalmente, pelo fechamento da curva de juros.

Importante notar que entre os operadores listados, temos aqueles com portfolios mais e menos resilientes (ativos dominantes, bem localizados e maduros).

Começamos rodadas de conversa com as empresas, afinal, seletividade nesse momento é importante, em breve teremos novidades junto a uma candidata com grande potencial.

Marcopolo: Ampliando presença global. É hora para isso?

A Marcopolo (POMO4) anunciou que exerceu a opção de compra dos 25 por cento remanescentes do capital da Volgren, fabricante de ônibus australiana da qual detinha 75 por cento do capital desde 2011. A companhia torna-se, assim, subsidiária integral da encarroçadora brasileira.

A aquisição foi realizada pelo valor de 5 milhões de dólares australianos (11,8 milhões de reais), e avalia Volgren a um múltiplo EV/Vendas de 0,13 contra 0,88 da Marcopolo.

Embora o múltiplo da transação pareça atrativo – e seja substancialmente menor que o pago quando da entrada da companhia no capital da empresa australiana, destacamos que seus resultados operacionais seguem aquém do desejado a despeito dos intensos esforços de reestruturação postos em marcha nos anos recentes. Ressaltamos que a mesma situação se observa em outras operações da Marcopolo no exterior, com destaque para Egito. Além disso Índia, grande aposta da companhia, segue entregando resultados inferiores aos inicialmente esperados.

Muito embora o balanço de Marcopolo seja extremamente confortável – com a venda parcial de sua participação na New Flyer, a companhia ficou com caixa líquido da ordem de 230 milhões de reais -, temos dúvidas se o momento é adequado para ampliar participações em operações no exterior: esperávamos, pelo contrário, que o momento desafiador enfrentado no mercado brasileiro servisse de estímulo à reavaliação do portfólio de operações internacionais.

A despeito das dúvidas sobre a otimalidade da decisão de estrutura de capital, destacamos como principal driver para Marcopolo o potencial de recuperação do mercado doméstico de ônibus, cuja produção se encontra em nível extraordinariamente baixo e incompatível sequer com a manutenção da frota circulante atual.

MGLU: Cada vez mais um marketplace

Magazine Luiza (MGLU3) anunciou ontem a aquisição da Integra, uma startup de tecnologia que será responsável pela gestão do relacionamento entre lojistas e o marketplace da companhia.

O valor da transação não foi anunciado.

A companhia já havia deixado clara a intenção de focar na expansão do seu marketplace. Por enquanto vem trazendo resultados. O crescimento nas vendas pelo e-commerce foi de 41 por cento no 4T16, 5 vezes mais que a média do mercado.

Gostamos do foco de MGLU. O marketplace é um ótimo negócio, onde Magazine apenas disponibiliza a plataforma e coleta (altas) taxas. Todo o custo e risco e fica por conta dos lojistas que utilizam a plataforma.

As ações refletem os bons resultados e sobem 72 por cento em 2017. MGLU negocia ao redor de 7x Ebitda que vem crescendo forte nos últimos trimestres. Mas, dado que não entendemos completamente a competição, preferimos continuar olhando de fora.

Sabesp: Receita para sair da “tormenta” perfeita.

Valor Econômico traz entrevista com Rui Affonso, diretor financeiro de Sabesp (SBSP3), quem repassa as principais fases e lições aprendidas na recuperação da empresa depois da crise hídrica de 2014-15, a qual a impactou seriamente desde o ponto de vista financeiro e operacional.

Já com a publicação do balanço do 4T16, ele declara que estão saindo da crise financeira e que os desafios serão passar pelo segundo ciclo de revisão tarifária (deverá trazer conforto sobre maturação do processo regulatório no estado de SP) e se preparar para cumprir as exigências da Lei das Estatais.

Uma primeira lição é que empresa de saneamento deve olhar o comportamento da demanda sim, já que a redução do consumo é possível. Além do mais, do mesmo jeito que a queda de disponibilidade de água pressionou a receita, a companhia aparenta ter descoberto (tomara que isto não seja esquecido) a importância de olhar para as variáveis macroeconômicas ao momento de se endividar, e adotar políticas consistentes/responsáveis, uma vez que com queda do PIB, aumento de inflação e desvalorização do real frente ao dólar e o iene, a dívida e o custo dela se viu significativamente impactado.

No meio da crise, a dívida foi de 9,4 bilhões em 2013 para 13,1 bilhões de reais no fim de 2015. Isso fez com que junto com a queda de ebitda, estivessem perigosamente à beira do estouro de covenants, o que poderia ter acelerado o vencimento de todas as dívidas. Portanto, foi preciso um grande esforço comunicacional com investidores, CVM, e mídia.

Apesar de toda a pressão de investidores no olho do furacão, eles se orgulham de não ter vendido ativos chave como estações de tratamento ou ter devolvido concessões. Simplesmente nunca foi sequer cogitado.

Concordamos com Affonso no que se refere à importância de políticas de endividamento razoáveis e não ceder a pressões de venda irracional de ativos core. De fato, seria bom checar isto ao momento de comprar casos de turnaround em outras estatais passando por processos semelhantes.

Ajudada também pelo clima, vemos que SBPS3 já se encontra negociando a 6,1x ev/ebitda 2017e, em linha com a média histórica de 6,5x. Neste sentido, vemos pouco potencial de valorização significativo e mantemos a nossa recomendação neutra para o papel.

Ao fim, no que se refere a casos de turnaround de empresas estatais, dentro da nossa série Empiricus Insider, a nossa top pick é Cemig (CMIG4). Por enquanto, no Serious Trader, a nossa favorita em saneamento é Sanepar (SAPR4), negociando a atraentes 5,5x ev/ebitda 2017e.

Calendário IPOs

Segundo o Estadão, o IPO de Azul (AZUL4) se arrasta e atinge apenas o volume da emissão.

Em ofertas assim, é necessário volume comprador de algumas vezes o ofertado para que os vendedores consigam atingir o preço desejado.

Mas não parece ser o caso aqui, o período de reserva se encerra amanhã (05/04) e o preço será definido na quinta-feira.

Segundo o ótimo relatório do Ricardo – disponível para todos nossos assinantes – a companhia opera destinos menos concorridos e, por isso, consegue entregar um yield superior às concorrentes. Entretanto a estratégia de crescimento pode afetar negativamente sua vantagem competitiva.

Reiterando nossa recomendação de não participar do IPO de AZUL.

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